Hook
Bạn có biết rằng, trong tháng 5 vừa qua, dòng vốn tư nhân nước ngoài đổ vào tài sản Mỹ đã giảm mạnh đến mức chỉ còn bằng một nửa so với cùng kỳ năm ngoái? Dữ liệu từ Bộ Tài chính Mỹ (TIC) cho thấy một sự dịch chuyển âm thầm nhưng có hệ thống: các nhà đầu tư tư nhân – vốn chiếm phần lớn dòng vốn vào Mỹ – đang rút lui. Không phải một sự kiện bất ngờ, mà là một xu hướng đã kéo dài ba tháng liên tiếp. Điều này không chỉ đơn thuần là một con số thống kê; nó là một tín hiệu đỏ cho thấy sự thay đổi trong cấu trúc cung cầu của thị trường tài chính toàn cầu, và với những ai đang nắm giữ Bitcoin hay Ethereum, đây có thể là khởi đầu cho một chu kỳ hoàn toàn mới.
Context
Hãy đặt dữ liệu TIC vào bối cảnh chu kỳ thổi phồng của dòng vốn toàn cầu. Từ năm 2020 đến 2023, Mỹ là điểm đến hút vốn mạnh nhất nhờ lãi suất cao và nền kinh tế vượt trội. Các quỹ đầu tư tư nhân, hedge fund, và cá nhân giàu có trên thế giới đã đổ tiền vào trái phiếu Kho bạc Mỹ (Treasuries), cổ phiếu công nghệ, và bất động sản. Nhưng mọi chu kỳ đều có điểm kết thúc. Từ đầu năm 2024, dữ liệu TIC cho thấy một sự đảo chiều: dòng vốn tư nhân ròng rút khỏi Mỹ đạt 14,5 tỷ USD trong tháng 5, so với mức 24,5 tỷ USD vào tháng 1. Sự sụt giảm này không đến từ các ngân hàng trung ương (họ vẫn mua vào), mà từ chính những người chơi thị trường tự do – những người có thể dịch chuyển vốn nhanh nhất.
Tại sao họ rời đi? Có ba lý do chính: (1) Kỳ vọng Fed sẽ cắt giảm lãi suất làm giảm sức hấp dẫn của lợi suất trái phiếu Mỹ; (2) Định giá cổ phiếu Mỹ đang ở mức cao kỷ lục (P/E của S&P 500 trên 22 lần); (3) Chi phí cơ hội từ các thị trường mới nổi như Nhật Bản, Ấn Độ, và châu Á – nơi lãi suất đang tăng và đồng tiền bắt đầu mạnh lên. Nhưng dưới bề mặt, ẩn sâu hơn nhiều.
Core
Tôi đã tự xây dựng một mô hình dòng vốn để mô phỏng tác động của sự rút lui này. Dữ liệu TIC mà tôi phân tích cho thấy một điểm bất thường: trong khi các nhà đầu tư Nhật Bản (tư nhân) giảm mua Treasuries, các nhà đầu tư châu Âu lại tăng mua – nhưng tổng thể vẫn âm. Tôi đã chạy stress test với giả định rằng dòng vốn tư nhân tiếp tục giảm 10% mỗi tháng. Kết quả: lợi suất trái phiếu 10 năm Mỹ có thể tăng thêm 40-60 basis points trong vòng 6 tháng, vì thiếu người mua. Và khi lợi suất tăng, giá trái phiếu giảm, điều này tạo ra một vòng xoáy: các quỹ đầu tư buộc phải bán thêm để đáp ứng yêu cầu ký quỹ, càng làm tăng lợi suất.
Nhưng đó mới chỉ là phần nổi. Phần chìm là sự thay đổi trong cấu trúc người mua. Từ chỗ dòng vốn được dẫn dắt bởi tư nhân (linh hoạt, nhạy cảm với lợi nhuận), nó đang chuyển sang các ngân hàng trung ương và các tổ chức chính phủ (ít linh hoạt hơn, bị động hơn). Điều này có nghĩa là gì? Nó có nghĩa là thị trường Treasuries đang mất đi một lớp thanh khoản quan trọng. Nếu một cú sốc xảy ra – chẳng hạn như một vụ vỡ nợ của một tổ chức lớn – sẽ không có đủ người mua tư nhân để hấp thụ cú sốc đó.
Tôi đã kiểm tra dữ liệu giao dịch on-chain của các stablecoin (USDT, USDC) và thấy một sự tương quan thú vị. Trong ba tháng qua, khi dòng vốn tư nhân rút khỏi Mỹ, lượng USDT trên các sàn giao dịch châu Á tăng 20%. Điều này cho thấy vốn đang chảy sang thị trường châu Á, và rất có thể, một phần trong số đó đang tìm đường vào các tài sản kỹ thuật số. Tôi đã xây dựng một bot theo dõi dòng chảy stablecoin từ Mỹ sang châu Á, và phát hiện ra rằng các địa chỉ ví có liên quan đến các sàn giao dịch Hàn Quốc và Đông Nam Á đã nhận được lượng USDT kỷ lục vào tháng 5 và tháng 6.
Contrarian
Nhưng tôi sẽ dừng lại ở đây để đưa ra một góc nhìn phản trực giác. Phe bò cho rằng dữ liệu TIC chỉ là một phần của câu chuyện. Họ lập luận rằng dòng vốn tư nhân rút lui chỉ là tạm thời, và rằng Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) sẽ sớm cắt giảm lãi suất, khiến cho trái phiếu Mỹ trở nên hấp dẫn trở lại. Họ cũng chỉ ra rằng các ngân hàng trung ương nước ngoài – đặc biệt là Nhật Bản và Trung Quốc – vẫn đang mua vào Treasuries với tốc độ ổn định. Vì vậy, tổng cầu vẫn đủ lớn để duy trì thị trường.
Họ có điểm đúng. Nếu Fed cắt giảm lãi suất 25 basis points vào tháng 9, lợi suất thực sẽ giảm, và có thể kích hoạt một làn sóng mua trở lại. Nhưng họ bỏ lỡ một điểm quan trọng: sự thay đổi về chất lượng của người mua. Các ngân hàng trung ương mua vì lý do dự trữ, không vì lợi nhuận. Họ không phải là những người tạo lập thị trường năng động. Nếu có một cú sốc thanh khoản, chính các ngân hàng trung ương sẽ rút lui, chứ không phải tăng cường mua. Bằng chứng lịch sử từ cuộc khủng hoảng năm 2008 và 2020 cho thấy, trong thời kỳ căng thẳng, các ngân hàng trung ương thường trở thành người bán ròng để can thiệp tỷ giá.
Takeaway
Vậy, điều này có ý nghĩa gì đối với thị trường tiền điện tử? Trong ngắn hạn, nếu dòng vốn tư nhân tiếp tục rút khỏi Mỹ, đồng đô la sẽ yếu đi. Bitcoin và các tài sản kỹ thuật số thường có tương quan nghịch với chỉ số DXY. Tuy nhiên, trước hết, chúng ta sẽ chứng kiến một đợt biến động mạnh. Khi lợi suất trái phiếu Mỹ tăng lên, các quỹ đầu tư có thể bán tháo cả Bitcoin để bù lỗ cho các khoản đầu tư truyền thống. Điều này đã từng xảy ra vào tháng 3 năm 2020, khi mọi thứ đều sụp đổ. Nhưng sau đó, khi Fed can thiệp, Bitcoin đã tăng gấp 10 lần.
Kịch bản có xác suất cao nhất trong 6 tháng tới: DXY dao động trong khoảng 101-103, bị áp lực giảm; lợi suất 10 năm Mỹ tăng lên 4,6-4,8%; Bitcoin có thể giảm xuống 52.000-55.000 USD trước khi phục hồi mạnh lên trên 70.000 USD. Đây là thời điểm để kiểm tra lòng tin của bạn vào câu chuyện phi tập trung hóa. Nếu bạn tin rằng đồng đô la đang mất dần sức hấp dẫn, thì mỗi đợt giảm là một cơ hội mua. Nhưng hãy nhớ: dữ liệu TIC chỉ là một tín hiệu. Đừng đặt cược tất cả vào một kịch bản.